Bilan

Après les subprime, les LBO

Un an et demi après le début de la crise financière, il est toujours de bon ton de mettre sur le dos des subprime la responsabilité du désastre. Pourtant, s'il ne fait aucun doute que celles-ci ont bel et bien joué le rôle de détonateur, on a quand même du mal à réconcilier l'encours de ces hypothèques (un encours estimé au total à 891 milliards par la banque FBR) avec les milliers de milliards de provisions, d'injection de capitaux et finalement de structure de défaisance qui reprennent ces dettes.

A lui seul, le programme américain TARP de soutien au secteur financier, doté de 700 milliards de dollars, épongerait presque la totalité des subprime si tous ces prêts faisaient faillite. Or ce n'est pas le cas, puisque le taux de défaut est de 20%. Cela n'a pas empêché le Trésor de lancer, fin mars, un nouveau programme qui garantit à hauteur de 56% par l'Etat le rachat de 500 à 1000 milliards d'actifs toxiques par des gérants de fonds privés.

Washington s'attend à une deuxième vague d'actifs toxiques venus d'autres dettes largement titrisées, diffusées et finalement perdues de vue dans le système: les dettes des entreprises émises lors d'opérations de leverage buyout (LBO). Avec ces derniers, les fonds de private equity rachètent une entreprise avec peu de fonds propres mais en émettant d'importants emprunts au travers d'une structure de trust qui reprend les actions, en promettant de rembourser avec les revenus futurs de la firme nouvellement acquise. Ces opérations ont connu une période faste en 2005-2007. Fin 2006, les sociétés de private equity disposaient de 800 milliards de dollars cash. Et cela uniquement pour les fonds propres. Les dettes générées lors des LBO étaient de trois à neuf fois plus importantes.

Mèche lente

Les investisseurs achetaient alors massivement ces dettes. Ils pensaient que la titrisation diffusait les risques de non-remboursement. En plus, ces risques, estimés par les agences de notation via le taux de défaut, étaient historiquement à leur plus bas niveau: 1,1% en 2007 contre une moyenne de 3,3% depuis 1994. Les fonds de private equity renvoyaient même de trois ans à sept ans les échéances des premiers remboursements. Et maintenant qu'il faut commencer à s'acquitter de ces emprunts, les agences de notation enregistrent une brusque remontée des défauts de paiement et annoncent pire encore pour les mois à venir.

L'agence de notation Standard & Poorsprévoit jusqu'à 15% de défaut en Europe cette année et les suivantes. Sans surprise, les fonds de buyout ne lèvent plus d'argent auprès des investisseurs et diminuent de 40% à 70% la valeur de leur portefeuille européen.

Mais ces institutions ne possèdent que les fonds propres des entreprises rachetées. Les dettes titrisées du leverage buyout sont partout. Leur mèche lente promet une explosion d'actifs toxiques qui pourrait faire passer les subprime pour une bombinette.

Photo: Le numéro trois mondial de la pétrochimie ne paye plus ses dettes / © DR

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