Bilan

Les liquidités des banques centrales dopent les marchés. Jusqu’à quand?

Avec le fort rebond de ce début d’année, les marchés semblent anticiper une reprise durable. Mais l’effet d’entraînement sur l’économie réelle n’en est qu’à ses prémices.

Portés par des politiques monétaires accommodantes et par une vague de bonnes nouvelles conjoncturelles, les marchés se sont envolés en ce début d’année 2012. La tendance a d’ores et déjà permis le retour d’un certain appétit pour le risque. Un retournement drastique par rapport à une fin d’année 2011 aux perspectives bien sombres où se profilaient une contraction du crédit et une récession en Europe, voire une possible contagion au reste du monde.

Le triomphe des banques centrales

Face à ces risques élevés, la Banque centrale européenne (BCE) a réagi: dès que les pays de l’Union européenne se sont entendus sur le renforcement du pacte de stabilité et sur un coup de frein à l’endettement, la BCE a inondé le système bancaire de liquidités – près de 500 milliards d’euros – afin de réduire significativement le risque d’une crise systémique du secteur financier. Sous l’impulsion de son président, Mario Draghi, l’institution a enclenché un mécanisme d’assouplissement quantitatif via des achats massifs d’obligations souveraines et des prêts à long terme (3 ans) – baptisés LTRO, pour long term refinancing operation – qui permettent aux banques de se refinancer à un taux plancher (1%). De quoi diminuer fortement les tensions sur le marché interbancaire et sur les dettes souveraines au sein de la zone euro. Si les critiques ne se sont pas fait attendre, certains pronostiquant que ces mesures monétaires non conventionnelles n’engendreraient qu’un «feu de paille», les marchés les ont accueillies avec un enthousiasme certain. Pour preuve, la plupart des commentaires économiques publiés en février saluent le pragmatisme du nouveau président de la BCE et l’efficacité des mesures prises. Sebastian Paris Horvitz, stratégiste en chef chez HSBC Private Bank, les qualifie même de «cadeau de Noël» dont les effets vont bien au-delà du seul refinancement des banques: «Cette liquidité bon marché permet également aux banques d’acheter des obligations à haut rendement émises par les gouvernements. Et c’est justement ce à quoi on a assisté en ce début d’année où les émissions d’obligations gouvernementales ont été largement souscrites par les banques. L’Espagne a ainsi vu ses coûts de financement quasi divisés par deux par rapport à la précédente période d’émission.» Cette opération aura donc «radicalement amélioré le contexte financier en abaissant les charges d’intérêt sur les dettes souveraines, en relançant l’appétit pour le risque, voire même en affaiblissant la devise européenne. Finalement, cela pourrait avoir le même effet que les mesures prises par la Fed: dynamiser l’ensemble de l’économie», conclut-il.

L’économie respire

Pour Jan Amrit Poser, chef économiste auprès de la Banque Sarasin, «le LTRO est une condition sine qua non, bien qu’insuffisante, à un nouvel essor». Cette mesure vient en fait rejoindre les bons chiffres de l’économie américaine, l’espoir d’une solution proche au problème grec et l’anticipation d’un atterrissage en douceur des économies asiatiques, dans l’établissement d’un faisceau de bonnes nouvelles qui permet désormais aux investisseurs d’avoir une meilleure perspective. «Ce d’autant que le pessimisme qui prévalait à fin 2011 s’est finalement révélé tout à fait excessif», commente Serge Ledermann, économiste en chef auprès de la Banque Heritage. «La récession a certes touché les économies du sud de l’Europe, mais elle s’avère pour le moment supportable. De leur côté, les entreprises se sont mises dans un mode de fonctionnement de crise qui induit un potentiel de reprise important à terme», ajoute-t-il. Les indices manufacturiers pour janvier, ISM en tête, reflètent également cette prudence optimiste au sein des entreprises. L’optimisme a atteint les investisseurs, désormais rassurés et prêts à effectuer leur retour vers les actions. Le dernier sondage effectué par Bank of America Merrill Lynch confirme la tendance affichée dans les niveaux des indices depuis deux mois – avec un S&P 500 près des 1370 points. Un quart des gérants interrogés se déclarent surpondérés sur les actions, notamment les cycliques au détriment des valeurs défensives. Preuve qu’ils ne veulent pas manquer la suite du rally et qu’ils sont convaincus que ce trend haussier peut durer.

«Tous les investisseurs ne participent pas encore au mouvement qui vient de s’amorcer. On peut donc anticiper que celui-ci va durer en tout cas quelque temps. Le contexte économique est nettement positif et la plupart des risques ont déjà été escomptés par les marchés. Le retour à une volatilité raisonnable (20 à 16%) reflète également le renforcement de la confiance chez les investisseurs», renchérit Serge Ledermann. Et au vu des succès enregistrés par leurs précédentes opérations, les banques centrales des deux côtés de l’Atlantique et même au Japon ont déjà annoncé qu’elles allaient poursuivre dans cette voie; un LTRO II est d’ailleurs prévu pour la fin du mois de février.

Les doutes persistent

Malgré cette embellie, analystes et acteurs des marchés peinent à afficher un sourire serein. A l’image de Bob Doll, chef stratégiste pour les actions auprès de BlackRock: «Notre vision demeure positive et nous préconisons d’être investis (risk-on) à long terme, mais la hausse des actions (+25% sur les derniers mois pour les actions américaines) ne pourra durer. De fait, une correction pourrait intervenir bientôt.» Par ailleurs, le problème de la dette colossale des pays développés et le frein à la croissance induit par les politiques d’austérité mises en place en Europe demeurent des sources d’inquiétude majeure à moyen terme. Plus généralement, c’est l’ensemble des bonnes nouvelles qui est sujet à caution. «Le parcours effectué par les marchés est déjà important. En peu de temps, l’embellie a été forte. Bien sûr, le risque systémique est désormais réduit, l’économie américaine a redémarré et l’Asie connaît une décrue inflationniste salutaire, mais il faut garder à l’esprit que ces améliorations doivent beaucoup à des mécanismes artificiels d’injections massives de liquidités. La revalorisation des actions n’est pas due aux seuls bons fondamentaux économiques», tempère Eric Le Coz, directeur général adjoint de Carmignac Gestion. «Compte tenu des hausses de ces dernières semaines, nous penchons plutôt pour une pause sur les bourses des pays développés. Une période de consolidation nous paraît tout à fait probable. Ce qui ne signifie pas que nous sommes redevenus pessimistes, mais, au vu des valorisations actuelles, nous pensons que les marchés émergents recèlent actuellement un potentiel plus important», précise-t-il encore.

Les émergents continuent de séduire

Les afflux importants et continus de capitaux dans les véhicules financiers investissant dans les actions des pays émergents – déjà près de 19 milliards de dollars pour ce début 2012, selon une étude de Citigroup/EPFR Global – viennent confirmer cet engouement. «Les pays émergents sont en train d’entrer dans une «nouvelle normalité» caractérisée par une inflation globalement en baisse et une croissance ralentie, alors que la thèse de l’atterrissage en douceur de la Chine semble de plus en plus probable», explique Serge Ledermann. Et les mauvaises performances de 2011 permettent d’envisager un rattrapage cette année. «Les fondamentaux, notamment en Asie, restent positifs. Nous envisageons un potentiel de hausse de 15% et nous privilégions le secteur de la consommation qui est un trend de long terme en Asie», précise Eric Le Coz. Enfin, si les marchés émergents ont continué de jouer leur rôle de locomotive lors de ce dernier rally, reste à savoir si la chute libre de l’économie européenne pourrait contaminer les économies asiatiques. Pour le moment, les indices des directeurs d’achat des pays asiatiques montrent que le climat ne s’est pas détérioré.

 

«Il ne devrait plus y avoir de surprise»

De nombreux problèmes persistent, mais ils sont connus et déjà intégrés dans la tendance actuelle.

«Comme toujours en finance, c’est à la périphérie que se trouvent les facteurs qui font une tendance de marché», lance Eric Le Coz, directeur général adjoint de Carmignac Gestion. Avant d’ajouter: «Comment prédire la réaction des investisseurs si le flot de bonnes nouvelles était soudainement interrompu par une mauvaise, par un événement imprévu?» La périphérie dans ce cas, c’est la Grèce ou le Portugal, voire l’Italie, ou encore les élections en France. En 2011, c’est le tremblement de terre et le raz-de-marée à Fukushima, au Japon, qui avait plombé le moral des investisseurs. «C’est vrai qu’en sortant d’un contexte très pessimiste, toute moins mauvaise nouvelle est interprétée positivement, reconnaît Serge Ledermann, économiste en chef auprès de la Banque Heritage. Si de nombreux problèmes persistent, ils sont connus, voire attendus et intégrés dans la tendance actuelle. En principe, il ne devrait plus y avoir de surprise, et ce sont justement les surprises que les investisseurs n’apprécient pas.»

Crédits photos: Pat Doyle/Corbis, Daniel Roland/AFP

Rohan Sant

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